白糖基本面短期难好转四脉金茅

白糖基本面短期难好转

证券时报9月11日报道：当白糖现货价格跌至4200元/吨以下时，市场认为2014/2015榨季国内白糖消费量存在大幅度增长的可能，从而使得产需缺口存在亏大的风险，一时间吸引了市场资金极大的关注。

由于种植面积下降的影响，2014/2015榨季国内食糖产量减产是大概率事件。考虑到现阶段甘蔗长势较好，我们认为2014/2015榨季全国食糖产量将达到1250万吨，按照1400万吨的消费量计算，产需缺口为150万吨。

目前，主产区白糖现货价格下跌至4200元/吨以下，而淀粉糖折合成相同甜度的白糖的价格更高。因此，2014/2015榨季市场将会出现白糖替代淀粉糖的局面。2013年中国淀粉糖产量为1225万吨，折合成白砂糖的产量为870万吨，一旦白糖价格长期低于淀粉糖价格，那么替代势必会发生。我们认为，白糖替代淀粉糖的一个前提条件是白糖现货价格需要长时间保持低位，这与较高的SR1501合约价格之间存在冲突。

由于SR1409合约即将进入交割月，目前其价格与现货价格基本平水，但是仍很难吸引买盘的注意，主要是市场担心短期现货价格可能会跟跌。目前期货交易所白糖注册仓单与有效预报合计为6.1万吨，多头显然无意去主动接货。而对于SR1501合约来说，期货价格一度比集团报价升水近500元/吨，目前仍升水400元/吨左右，巨大的远期升水与相对悲观的基本面之间显得格格不入。

从榨季的角度来看，截至7月底累计进口食糖329万吨，预计2013/2014榨季进口量有望达到360万吨，全社会期末库存预计达到1200万吨，其中商业库存可能超过400万吨，为历史最高水平。同时，由于现货价格已下跌至全行业最低生产成本之下，2014/2015榨季单方面下调甘蔗收购价格是大概率事件，而实行直补政策以后的甘蔗实际收购价格可能会更低。假如2014/2015榨季甘蔗收购价格直接下调至400元/吨，那么全行业最低生产成本下降至4300元/吨附近，在库存相对过剩的背景下，2014/2015榨季前期的老糖将压制新糖的价格，因此现货价格在最低成本之下运行的可能性增加。

历史经验显示当糖价进入低于全行业最低生产成本线以下时，那些存在较长时间价值的期货合约一旦价格下跌过快，则将会对买盘形成吸引力。2005/2006榨季至今，国内白糖现货价格每个榨季的波动空间都在1000元/吨-2000元/吨，最大值为1920元/吨，最小值为2012/2013榨季的950元/吨。从长期价格运行周期来看，本轮下跌已超过36个月，为1995年以来下跌历时最长的周期，且价格长期处于全行业平均生产成本之下，因此市场存在期待糖价反转的预期也是可以理解的。

市场认为假如2014/2015榨季现货价格仍波动1000元/吨，如果4200元/吨是全榨季最高价，那么其下跌的最低价为3400元/吨，显然是超跌的，因此市场基于4200元/吨不会是2014/2015榨季现货价格的最高点来做出看多未来糖价的逻辑判断。我们认为基于历史经验的简单推理是存在明显的逻辑漏洞的，因为这并不能推导出4200元/吨就是2014/2015榨季现货价格的最低点这一结论。

整体而言，我们认为在2014/2015榨季甘蔗价格仍未确定之前，国内白糖现货市场基本面难以有好的起色，现货价格长时间保持低位是大概率事件，较现货价格高升水的SR1501合约价格存在继续回落的需求。

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